非银金融行业专题研究报告：非方向性业务正在崛起，头部券商抢占市场先机

券商自己炒股赚钱的方式正在发生明显变化：不再单纯靠猜涨跌，而是更多靠帮客户做风险管理来赚钱。帮客户定制场外期权和收益互换这类非方向性业务的规模在过去七八年里翻了近8倍，已经成为行业增长最快的领域。债券仍是券商自营里最大的仓位，但占比极高的债券对整体盈利波动的熨平作用有限。股市涨跌与券商自营收益只有较弱联系，而客户对衍生品的需求强弱却能很大程度上解释自营收益的变化。ETF成交越来越活跃，做市业务也从股票扩展到债券、衍生品等多个市场，让券商更像市场的润滑剂和配套服务商。头部券商在这方面动作更快、收益更稳、波动更小，已经拉开与同行的差距。监管环境和市场情绪变化带来的风险仍然存在，但业务结构本身正在向抗波动转型。对普通投资者来说，券商指数基金里费用更低、近期表现更稳健的产品更值得关注。行业整体不再押注单一方向，而是围绕客户需求做长期配套服务。

券商自营业务已与经纪业务并列成为前两大收入来源，其投资范围涵盖股票、债券、基金及衍生金融工具，并依据风险敞口与盈利模式区分为方向性投资与非方向性业务。方向性投资以债券为主导，占比接近九成，权益资产占比略超10%；会计分类上，FVTPL类资产占比达64.70%，其他债权投资为22.73%，其他权益投资工具升至11.37%。非方向性业务以场外衍生品与做市业务为核心，2018—2025年全行业场外衍生品名义本金由3467亿元增至30406亿元，年均复合增速36.4%；银行间利率互换名义本金由8.3万亿元增至43.57万亿元，年均复合增速18%。做市业务实现多市场覆盖，2020—2025年债券市场成交额由263.8万亿元增至431.9万亿元，复合增速逾10%，2022—2025年沪深ETF成交额由22.94万亿元增至84.24万亿元，复合增速54.28%。2008—2025年自营收益率与中债财富综合指数、沪深300指数的相关系数分别为0.0548与0.2354，债市相关性弱而股市呈弱正相关。客需类业务自2020年起显著抬升衍生金融资产与负债规模，2023—2025年A股上市券商衍生金融负债由816亿元增至1276亿元，其同比增速与自营收益率相关性达0.72。自营转型方向指向响应客户需求、协同综合服务与提升杠杆扩表，TOP组券商2025年自营收入占比较对照组高11.17个百分点，投资收益率高出约1个百分点。代表性券商指数基金中，东财中证证券公司30ETF（159692.OF）近一月涨幅8.54%、托管费率0.05%，综合权重与流动性因素被重点推荐。主要风险包括权益市场波动、政策监管变化与债券信用风险。